陳頴峯博士：DAT 數字資產財庫：上市公司財庫管理新浪潮

【明報專訊】近年全球資本市場掀起一股數字資產配置的熱潮。數字資產財庫（Digital Asset Treasury），簡稱DAT，是指企業有系統地將加密貨幣、穩定幣等數字資產納入財務管理架構的做法。這種新的財庫管理模式，改寫了傳統企業資產配置的規則。其中，最早高調宣布實行DAT的公司，應數商業軟體公司MicroStrategy（美：MCSAP），這公司自2020年起大舉購入比特幣，截至2024年累積持有21.4萬枚，價值約150億美元，佔公司總資產比例達85%。公司總裁Michael Saylor更公開表示，將比特幣視為「企業資產負債表的終極防禦工事」。

今年8月，美國總統特朗普創立的特朗普媒體科技通告一項重大決策：與全球首十大加密貨幣交易平台Crypto.com達成戰略合作，動用1.05億美元公司資金購入平台代幣CRO，建立企業專屬的數字資產財庫。這項決策不僅引發市場關注，更顯示出DAT已從一小撮公司的出位行徑，演變成部分上市公司財庫管理的戰略方向。

DAT對上市公司估值產生深遠影響，最直接的表現是創造出所謂的「加密資產溢價」效應。根據彭博2024年的數據分析，MicroStrategy的股價與比特幣價格的相關性已達0.82，遠超過其本業業務對股價的影響力。這種現象導致華爾街分析師不得不調整傳統估值模型，例如摩根士丹利2021年的研究報告，分析師在特斯拉估值模型中特別考量比特幣持倉價值，當時估算其貢獻約8%的目標價上修空間。

DAT非只有好處 股價隨加密幣波動

然而，DAT並非只有好處。2022年當比特幣價格暴跌65%期間，MicroStrategy股價同步重挫71%，跌幅遠超過納指整體表現。根據摩根大通2023年4月發布的專題研究，當企業加密資產持倉超過淨資產20%，股價波動率比較行業平均高出42%（基於37家上市公司樣本）。為應對此風險，部分上市企業如美圖（1357）在2023年中期報告中披露，通過購買芝加哥商品交易（CME）的比特幣期貨合約進行對冲，使其股價與加密市場的相關性Beta值從1.2降至0.9。

監管不確定性也是DAT面臨的重大挑戰。美國證券交易委員會（SEC）對Coinbase質押服務的訴訟案，導致該公司單日市值蒸發31億美元。值得注意的是，特朗普媒體在宣布CRO財庫計劃的公告中，多達17次提及「波動性風險」，反映出上市公司對於監管環境的高度警覺。對於香港市場而言，DAT趨勢帶來的啟示值得深思。雖然目前香港尚未出現有上市公司如MicroStrategy般激進的案例，但相關發展仍需要密切關注。首先，香港財務報告準則（HKFRS）尚未就加密資產的會計處理作出明確規範，企業若考慮跟進DAT策略，必須提前做好財庫規劃。其次，面對港股市場的散戶投資者，需要加強要求上市公司有關DAT對股價影響的資訊披露，以保障投資者權益。最後，監管機構需留意部分企業或透過特殊目的收購公司（SPAC）架構，如特朗普媒體與Yorkville Acquisition的合併案例，繞過規避傳統IPO的審查程序。

展望未來，DAT正在重塑企業財庫管理的規範。成功的案例顯示，當DAT與清晰的資金策略、嚴格的風險管理相結合時，確實能夠創造持續的市場溢價。然而，對於投資者而言，關鍵在於辨識企業推行DAT戰略的真正意圖：是著眼於長期價值儲存，還是僅為短期市場炒作？在評估相關企業時，投資者應特別關注兩個重要指標：企業持有數字資產的「鏈上透明度」，以及管理層應對市場波動的「風險管理能力」。只有在創新與風控之間取得平衡，DAT才能真正發揮其戰略價值。

亞洲金融科技師學會副主席 科大、港大專業進修學院兼職講師

[陳頴峯博士 金科育律]

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